Книга Кванты. Как волшебники от математики заработали миллиарды и чуть не обрушили фондовый рынок - Скотт Паттерсон

Корреляции между долями CDO были основаны на колоколообразной кривой (копула по сути и есть такой многомерный график). Тысячи облигаций (или привязанных к ним свопов) не должны были совершать больших внезапных скачков; скорее предполагалось, что они будут двигаться от точки к точке, вниз или вверх, вполне предсказуемо. Резкие движения больших объемов исходных облигаций не были учтены в модели. Все снова упиралось в закон больших чисел — математический фокус, который Эд Торп когда-то использовал, чтобы обыграть блэкджек в 1960-е годы и который применяли Блэк и Шоулз для оценки опционов.

Однако теперь он использовался на таком обширном и сложном материале, что ситуация доходила до абсурда. А неустрашимые кванты свято в него верили. Когда на рынке синтетических CDO начался бум, Уолл-стрит и агентства кредитных рейтингов взяли модель Ли на вооружение. «Копула Гаусса — формула Блэка-Шоулза для кредитных деривативов, — сказал однажды Мишель Крухи, в 1990-е босс Ли в CIBC. В Goldman Sachs, Morgan Stanley и Deutsche Bank появились так называемые торговцы корреляцией. Они использовали модель Ли для торговли траншами CDO и исходными корреляциями между ними, обмениваясь ими, как бейсбольными карточками. Казалось, модель работает и удобна в использовании.

К сожалению, модель основывалась на том, как другие инвесторы рассматривали рынок через призму кредитно-дефолтных свопов. Если торговцы CDS считали, что немногие хозяева недвижимости не смогут выплатить ипотечные кредиты, гауссова копула Ли оценивала транши соответственно. А поскольку бум СDO пришелся как раз на момент роста пузыря на рынке недвижимости — по сути, это помогло надуть пузырь, — многие инвесторы считали, что вероятность большого количества дефолтов по кредитам невелика.

В результате получился порочный круг — кто-то мог бы сравнить этот эффект с эхо-камерой.[127] Увлеченные инвесторы расхватывали транши CDO, создавали спрос на них. Это, в свою очередь, создавало спрос на большее количество ипотек. CDO демонстрировали несущественный риск, если верить модели Ли. По какой-то причине почти все, за исключением пары прожженных скептиков из глуши, верили в нее, хотя исторической информации о том, как ипотечные кредиты ведут себя в случае масштабного экономического спада, фактически не было.

Тогда, в 2004 году, чтобы удовлетворить ненасытный спрос, банки начали пакетировать в CDO кредиты, которые Ли не учитывал, когда создавал свою модель в конце 1990-х: высокорисковую ипотеку. Рынок CDO набирал космическую скорость.

Благодаря еще более хитрой алгоритмической тактике некоторые транши субстандартных CDO могли заслужить рейтинг AAA агентств вроде Standard & Poor. Тогда их могли бы покупать пенсионные фонды. Вот как это работало. Финансовые инженеры брали низко оцененные куски ценных бумаг, обеспеченных ипотекой, или секьюритизированные пакеты кредитов по карте и превращали их в CDO. Затем они дробили CDO по принципу приоритета — какая из долей первой могла обеспечить деньги по кредитам, второй, третьей и т. д. Продукт, который задумывался как кредит на жилье для самого рискового типа заемщиков, при взгляде через призму алгоритмических методов оказался золотоносной ценной бумагой, подходящей для самых контролируемых инвесторов. По сути, для оптимистичных инвесторов времен бума они были всего лишь малорисковыми «родственниками» других, еще более волатильных траншей.

В 2004 году было выпущено CDO на 157 миллиардов долларов, большинство содержало закладные по высокорисковой ипотеке. В 2005 году этот показатель достиг 273 миллиардов, а в 2006 — 550 миллиардов. Именно на этот год пришелся пик CDO.

Сейчас понятно, что гауссова копула привела к катастрофе. Простота модели загипнотизировала трейдеров и заставила их думать, что она отражает реальность. По сути, модель была временной формулой, основанной на аномально буйной, подпитывающей саму себя и в результате оказавшейся неверной фантазией толпы, которая устанавливала произвольные цены на чрезвычайно сложный продукт. Какое-то время это работало и все этим пользовались. Но когда в 2007 году произошел легчайший толчок волатильности, вся конструкция рассыпалось. Цены больше не отражали реальности. Почти каждый менеджер CDO и трейдер пользовались одной формулой для оценки «горячих» пакетов ценных бумаг, и произошло то, что часто случается, если слишком много народу пользуется популярными алгоритмическими методами: крах.

Ничего удивительного. Сложность обернулась против квантов.

Кванты и корреляционные трейдеры моделировали денежные потоки по траншам кредитно-дефолтных свопов, привязанных к CDO. Это были пакеты обеспеченных кредитом ценных бумаг, поделенные на транши пакетов закладных по сомнительным кредитам, которые были выделены владельцам недвижимости по всей стране. Модель создавала иллюзию порядка там, где его быть не могло.

Одним из основных игроков на волне бума CDO стало детище Citadel, 5-миллиардный хедж-фонд под названием Magnetar Capital, которым управлял один из лучших трейдеров Кена Гриффина, Алек Литовиц. В 2006 году в финансовом информационном бюллетене Total Securitisation фонд был назван инвестором года. «В 2006 году Magnetar провел эксклюзивные сделки огромных масштабов, инвестировал в серии CDO — более 1 миллиарда долларов каждая», — говорилось в бюллетене за март 2007 года.

Влияние Magnetar[128] в мире CDO очень заметно — достаточно взглянуть на название других фондов. Литовиц увлекался астрономией. И создатели многих «вредных» CDO, созданных на волне субстандартного безумия, дали своим детищам астрономические названия: Орион, Водолей, Скорпион, Карина и Стрелец. Magnetar был их «опорным инвестором», согласно исследованию Wall Street Journal. Но Magnetar, заработавший в 2007 году 25 %, использовал и другую сторону этих CDO. Он покупал позиции, которые окупились бы, если бы с более высоко оцененными фрагментами дела пошли плохо.

Magnetar был изобретательным трейдером, и было в нем что-то от лукавого. Он держал самую рискованную часть CDO, акции — ценные бумаги, наиболее подверженные дефолту. Но он также покупал защиту для наименее рискованных долей, находящихся выше в структуре CDO, и делал ставку на волну дефолтов. Почти 20 %-ная прибыль с этих траншей давала фонду средства для покупки менее рискованных фрагментов. Если ценная бумага падала (отнюдь не редкость), потери были несущественны. Та же ситуация наблюдалась, если обесценивались высококачественные транши (а это тоже происходило часто).

Magnetar сыграл большую роль в возникновении бума CDO, поскольку скупил транши, когда остальные инвесторы их брать отказывались. Не будь такого покупателя «мусорных» траншей, у банков были бы проблемы с созданием все менее надежных CDO, ударивших по рынку в 2006–2007 годах. В общем, Magnetar был ключевым инвестором, приобретшим в этот период CDO на 30 миллиардов долларов.