Книга Этика банков. Уроки финансового кризиса. Учебное пособие - Петер Козловски

Требование максимизации рыночной стоимости создало для менеджмента стимулы, вынуждающие его больше внимания уделять спекулятивной прибыли курса акций, а не достигнутой производительности и полученным продуктам. Такие стимулы могут быть извращенными, так как стоимость акций на рынке ценных бумаг является не результатом фактической деятельности менеджера и компании, а результатом их декларируемой деятельности, внушаемым связью с рынком акций.

Спекулятивный элемент в курсах акций и соответственно в рыночной стоимости создает проблему и в том, что денежное содержание менеджеров слишком тесно связано с динамикой курса акций их компании. Если акции компании подвержены росту стоимости, который вызван обычной спекуляцией на бирже на курсе акций компании, рост доходов, получаемых менеджментом в виде опционов на акции и т. п. на основе таких спекуляций, неоправдан. Следует также задаться вопросом, оправдывается ли средний рост рыночной стоимости компании опережающим его ростом дополнительного дохода менеджмента, выраженного в долях участия.

Одной из важнейших возможностей влияния рыночной стоимости как контрольного принципа и дисциплинирующего метода является констатация того, что компания каждый отчетный период получает прибыль и что тем самым временная структура и временные предпочтения инвестиций поддаются регулированию. Раппапорт А.[168] отмечает это влияние принципа рыночной стоимости, которое можно считать основным эффектом от его использования акционерами, отражающимся на результатах деятельности компании и на ее дивидендной политике. Критерий рыночной стоимости вынуждает компанию ежегодно подтверждать, что инвестиции в компанию прибыльны, а это требование в свою очередь обусловливает ежегодную выплату дивидендов.

Раппапорт обращает внимание на то, что теоретически целесообразно было бы вообще не выплачивать дивиденды, если предполагается получение доходов от капитала компании в предстоящем периоде, которые превысят рыночный уровень доходности. В этом случае вся прибыль должна остаться в распоряжении компании, потому что она в будущем обеспечит повышенные доходы в том случае, если они сейчас будут аккумулироваться в компании и не выплачиваться в виде дивидендов.

Однако критерий рыночной стоимости отвергает такой опцион, причем приводится очень простой аргумент против того, что прибыль компании должна оставаться только для самофинансирования и формирования собственного капитала: если компания не будет выплачивать дивиденды, акционеры оставят ее. Однако за кажущимся недоверием акционеров стоит более глубокий мотив: акционеры не могут быть уверены в том, что информация менеджмента о будущих доходах и дивидендах достоверна, а с другой стороны, они не могут быть уверены в том, что общая экономическая ситуация в последующие три года изменится таким образом, что прибыль, накопленная компанией в течение трех лет, останется нетронутой на четвертый год. В обоих случаях акционеры своим ожиданием ничего не выиграют, как и компания[169].

Ориентация принципа рыночной стоимости на то, что она должна реализовываться ежегодно, соответствует короткому временному горизонту в рентабельности инвестиций, характерному для капиталистических демократических обществ. Такой короткий временной горизонт представляется приемлемым и в этической перспективе. Хотя неочевидно, что краткосрочная стратегия предпочтительна, поскольку обычно лицо, принимающее решение, склоняется к краткосрочным решениям, и все, что обосновывает долгосрочную инвестицию, должно иметь более высокую этическую значимость, разумно настаивать на том, чтобы инвестиции выплачивались в каждом периоде. Исследование недемократических, некапиталистических обществ показало, что в этих обществах население часто вводилось в заблуждение тем, что соглашалось с текущими потерями благосостояния в надежде на обещанное обогащение в будущем. К примеру, Сталин приказал казнить тех инженеров, которые ему говорили, что ряд проектов долгосрочных инвестиций на Севере России или в Сибири никогда не смогут быть рентабельными. Отказавшись согласиться с такими прогнозами, от приказал казнить тех, кто их составил.

Такое жесткое требование смириться с нынешними потерями во имя будущего, принимавшее форму террора, является примером того, как долгосрочность приводит к потерям, к утрате интереса к временной перспективе инвестиций, требует новых жертв индивидуумов в ущерб ожиданиям от собственных инвестиций и подчеркивает этическую важность этого вопроса. В демократических капиталистических обществах население и инвесторы надеются на доход от своих инвестиций в весьма короткий период времени. Инвестиция, которая не может доказать прибыльность за короткое время, нереальна. В связи с этим такая рекомендация, обоснованная критерием рыночной стоимости, не только экономически эффективна, но и этически легитимна для благополучных экономик. При этом остается открытым вопрос о том, применим ли этот вывод и к тем обществам, которые можно охарактеризовать как развивающиеся, и в частности к высоким нормам накопления.

Еще одним позитивным побочным эффектом воздействия такого принуждения к ежегодной выплате дивидендов, вызванного критерием рыночной стоимости, является осложнение формирования монополий или их господствующих позиций на рынке. Если акционер может заставить менеджера выплатить дивиденды и не накапливать прибыль в компании в форме фондов или роста собственного капитала и если акционеры используют прибыль для потребления и для инвестирования в акции других компаний, то в таком случае компании будет сложно обеспечить тот рост, который позволил бы ей доминировать на рынке или контролировать его.

Глава 10

«Финансовые пузыри». финансовая сфера – главный фактор нарушения функциональности «невидимой руки рынка»

Масштабное применение принципа рыночной стоимости и инверсии средств и цели как способа контроля деятельности компании в исключительную цель компании в создании рыночной стоимости перед кризисом финансовых рынков привели к чрезмерному развитию спекулятивной компоненты задач менеджмента. Менеджмент получил практически невыполнимую задачу максимизации роста курса акций.

Вместе с принципом рыночной стоимости и финансовой теорией фирмы в компании происходил процесс формирования собственного интереса, который угрожал «невидимой руке рынка» и приобретал при этом соответствующие масштабы. Вопреки распространенному мнению «невидимая рука рынка», трансформирующая действия индивидуальной заинтересованности в экономическую оптимальность и эффективность, оказалась не столь сильной, как это предполагала полная свобода собственного интереса.

10.1. Расхождение цели действующего лица с целью компании

В центре внимания теории «невидимой руки рынка» находится простое понимание того, что намерение действующего лица (finis operantis*) и намерение механизма действия (finis operis**)[170] не всегда представляют одно и то же, однако они могут дополнять друг друга.