Книга Скользящий по лезвию фондового рынка - Александр Дэвидсон

• Как стоимостной инвестор, выбирайте правильный сектор и делайте свой собственный анализ относительных показателей.

• Не полагайтесь слепо на сообщения аналитиков. Аналитики не всегда могут обнаружить творческую бухгалтерию и их прогнозы могут оказаться неправильны.

• Аналитики не спешат рекомендовать компанию, выпустившую неожиданное предупреждение о снижении прибыли. Они не доверяют ее руководству.

• Читая доклад председателя в годовом отчете, не принимайте его слово в слово.

• Если аудитор дает оценку докладу и отчетам, это указывает, что кое-что в компании очень неправильно.

• Если у компании потенциальные проблемы, их можно обнаружить в примечаниях к отчетам. Особенно внимательно проверяйте "Вероятные обязательства".

Глава 16

Сила чисел

Джон узнает, как использовать и рассчитывать относительные показатели

Когда Тэрри поднял тему прибыли (П) на одну акцию (а), Джон почувствовал некое самоудовлетворение. Отношение П/а, определяемое как чистая прибыль, деленная на число акций в выпуске, было для него самым знакомым. Значение чистой прибыли – прибыли после уплаты налогов и дивидендов привилегированным акционерам – можно было найти в счете прибылей и убытков.

– Ты не должен воспринимать П/а по нарицательной стоимости, – сказал Тэрри. – Данные обычно подстраиваются, чтобы соответствовать ожиданиям. Сити консервативен и любит видеть это отношение, которое повышается пусть медленно, но последовательно – не на 50 процентов вверх в один год и 50 процентов вниз в другой, а на 10 процентов ежегодно. Такое устойчивое увеличение создает впечатление – не всегда справедливое – стабильного роста прибыли.

– Должно быть, не просто манипулировать отношением П/а, – сказал Джон. – Ведь есть бухгалтерские стандарты.

– Несомненно, и они все время ужесточаются. Но бухгалтерам Сити платят немалые деньги, чтобы они использовали лазейки.

– Разве в Сити не понимают, что происходит? – спросил Джон.

– Ты так думаешь, не так ли? – ответил Тэрри. – Но ты удивишься. Многие институциональные инвесторы знают, как читать отчеты, но не применяют свои знания. Им проще выслушивать мнения аналитиков. Что же касается частных инвесторов, можешь судить об их уровне знаний по себе.

Джон рассмеялся.

– Ниже и быть не может.

Тэрри улыбнулся.

– Они тем не менее сильно влияют на рынок. В частности, дэйтрейдеры в последние месяцы значительно подняли курсы акций многих высокотехнологичных компаний. Частные инвесторы могут добиться большего успеха, если перестанут следовать подсказкам в финансовой печати и проводить больше своих собственных исследований.

– Финансовые журналисты – опасные советчики. Они рекомендуют акции, не понимая, почему. Они марионетки профессионалов Сити, прядущих свою нить, – сказала Нина.

– Сити может быть также невежествен, – добавил Тэрри. – Многие профессионалы не могут уверенно отличать П/а по бухгалтерскому стандарту FRS3 от П/а на нормализованном основании. FRS3 включает в расчет после налогообложения необычные или разовые расходы.

– Аналитики часто не объясняют в своих исследовательских отчетах и утренних комментариях, как рассчитано П/а, используемое ими, – сказала Нина.

– Они часто не объясняют, как увеличивается П/а за счет компенсации налоговых убытков прибылью, – объяснил Тэрри. – Налоговые убытки в конечном счете заканчиваются. Тогда П/а переходит в свободное падение, что может оказаться совершенным шоком. Есть и другие способы манипулирования П/а.

– Еще всего лишь несколько лет назад компании могли значительно увеличивать П/а за счет вынесения крупных убытков за баланс как непредвиденных расходов или крупной прибыли как исключительной статьи, – сказала Нина. – Эти два пункта в значительной степени взаимозаменяемы в зависимости от прихоти компании. Компании использовали эту гибкость, пока FRS3 новыми правилами не закрыли эту лазейку.

– Если П/а подправляется, это должно, конечно, ошеломляюще воздействует на коэффициент цена/прибыль (РЕ), – сказал Джон. Он вспомнил, что РЕ получался делением П/а на текущий курс акции.

– Я рад видеть, что твой мозг сегодня утром работает, – сказал Тэрри. – Потенциально ненадежное отношение П/а – главная причина, по которой коэффициент цена/прибыль оказывается неточным способом измерения стоимости. Исторический коэффициент РЕ – соотношение текущей цены акции и последней сообщенной величины П/а – подвержен воздействию всей скрытой бухгалтерской кухни, использовавшейся при вычислении П/а. Прогнозируемый РЕ может еще далее уйти в царство фантазии, поскольку основан на прогнозируемом отношении П/а, а это уже вопрос точки зрения.

– Выкуп компанией своих акций увеличивает П/а, – добавила Нина. – Чем меньше акций в обращении, тем меньше растворение прибыли между акционерами и соответственно больше П/а. При неизменной цене акции коэффициент цена/прибыль упадет соответственно.

– Чтобы создать впечатление устойчивого роста П/а, компания иногда может захотеть увеличить П/а, – сказал Тэрри. – При других обстоятельствах может потребоваться уменьшить ее. Бухгалтеры должны планировать вперед.

Джон почувствовал смущение.

– Кажется, есть так много переменных, участвующих в составлении П/а и коэффициента цена/прибыль, что я не знаю, есть ли вообще смысл вникать в это дело.

– В случае перспективных компаний, еще не приносящих прибыли, нет, – согласился Тэрри. – Эти компании не имеют П/а или коэффициента цена/прибыль. В их случае следует использовать альтернативный инструмент оценки, например, цену акции, разделенную на прошлогодний объем продаж в. расчете на акцию. Для большинства котируемых компаний РЕ, несмотря на его недостатки, полезный критерий оценки. Он говорит, за прибыль скольких лет ты заплатишь, если купишь акции.

– Есть более простой способ подхода к этому, – добавила Нина. – Если РЕ очень низок, акции могут быть недооценены, возможно, по весомой причине. Если РЕ очень высок, акции высоко котируются, но их цены может быть завышенной.

– Ты можешь оценить это, сравнивая коэффициент цена/прибыль компании с таковым у его аналогов, – сказал Тэрри. – Но убедись, что сравниваешь яблоки с яблоками. Исторический РЕ одной компании должен сравниваться с тем же самым у другой, то же относится и к прогнозируемым РЕ.

– Самый легкий подход – сравнить коэффициент цена/прибыль компании со средним показателем по сектору и рынку в целом, – сказала Нина. Джон был удивлен, как много она знала.

– Как я могу найти эти цифры? – спросил он.

– Легко, дорогой, – ответила Нина. Она взяла с кофейного столика "Файнэншл таймс" за тот день и направилась к Джону. Став на колени около его стула, она зашелестела газетой. – По понедельникам ты найдешь Биржевые индексы "Файнэншл таймс" (британские серии) вот здесь. Она водила хорошо ниманикюренным указательным пальцем по колонкам, которые она держала перед ним. – Вот средний коэффициент цена/прибыль для каждого сектора, а это – РЕ для всего рынка.